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上游大幅扩产，光伏玻璃属于化工产能在扩产方面是受限制的（环保），大宗价格下降
光伏行业产能：光伏玻璃产能增速边际放缓，受政策影响我们预期未来产能增速仍将收窄。今年1-5月光伏玻璃新增产能同比减少%，主要原因是4Q22玻璃盈利触底情况下厂商扩产意愿减弱，我们预期截至今年年末，名义产能增至万吨/天，增速大幅放缓。同时，受到听证会[1]、产能风险预警[2]等影响，我们预期未来产能增速也将放缓。具体产能限制上，我们认为未来光伏玻璃产能批复考虑因素可以分为行业发展（光伏行业需求、能耗指标分配、原料区位、组件产能布局及终端光伏装机位置）和公司能力（厂商制造经验、项目建设进程，持续经营能力）两方面，综合分析后，短期我们认为光伏玻璃产能批复可能性较大的区域为四川、江西，长期可能向山东、河南等地延伸，并且一梯队及二梯队头部企业在项目争取上更具竞争优势。
供需格局：全年供给小幅过剩，有望呈现月度供应紧张情况。我们预计全年有效产能为万吨/天，考虑到行业产品良率为80%，我们测算全年实际光伏玻璃出货量可支撑536-570GW装机，单月可支撑装机量上限约为45-47GW，因此我们认为虽然全年供给充足并小幅过剩，但是组件需求波动性较大，若单月组件需求突破50GW，仍会出现玻璃供给紧张情况。盈利能力：成本端压力持续减轻，价格企稳推动光伏玻璃盈利修复。成本方面，根据纯碱、石英砂、天然气价格变动，我们测算发现1-5月光伏玻璃成本持续下降，我们认为目前天然气及超白石英砂价格已恢复到相对合理区间，若无超预期事件发生，短期内价格调整空间较小，唯有重碱价格目前仍高于正常水平，依然存在下降空间。价格方面，我们认为下半年伴随硅料价格见底企稳，组件端需求恢复后，光伏玻璃或将出现单月供给紧张情况，推动价格阶段性上升。利润方面，由于成本下降，一梯队%-20%修复至22-23%水平，%以内，我们预计下半年伴随成本持续下降，玻璃价格阶段性上涨，利润有望进一步修复。事件：公司发布2022年年报和2023年一季报，其中2022年报告期内，公司实现营业收入亿元，同比增长%；实现归母净利润万元，同比增长%；实现扣非归母净利润万元，同比大增%。2023年一季度，公司实现营业收入亿元，同比增长%，实现归母净利润亿元，同比增长%，实现扣非归母净利润亿元，同比增长%。
光伏玻璃产销双增带动业绩高增，23年价格趋势仍为利润主要影响因素。2022年报告期内，光伏玻璃营收仍占公司%营收比例，公司营收和利润规模大幅增长，一方面受益于安徽产地加工产能的进一步释放，公司进一步优化产品结构，提升及以下高附加值产品占比，因此光伏玻璃产量和销量较去年同期大幅增长；同时报告期内，安徽深加工产线的产量以及成品率不断提升，单位加工成本进一步下降。22Q4公司毛利率为%，相比去年同期下降，2023Q1公司毛利率为%，相比去年同期增长。22Q4公司期间费用率为8%，相比去年同期下降，其中财务费率和管理费率分别下降，23Q1公司期间费率为%，相比去年同期为增加1%，主要增长来源于研发费用增长。2022年12月，公司发布公告拟在郧西县投资建设年产1500万平方米高端电子玻璃生产线、年产1100万平方米高铝电子玻璃生产线和高端电子玻璃生产线，预计首期投资20亿元。2023年公司预计仍将坚持超薄玻璃占比提升的差异化竞争策略，对BIPV建筑一体化、节能建材、电子消费类产品等领域持续开发和拓展，延伸产品多元化布局，优化公司产品结构，为公司增加新的利润增长点。远兴500t/a纯碱项目投产后，23H2纯碱价格受供需格局变化有望进一步下滑，进而实现生产成本进一步降低。
22Q4经营性现金净额转正，应收账款和票据随营收同步增长。22Q4公司收现比为，相比去年同期增长，23Q1公司收现比为，相比去年同期增长，公司经营性现金回流效率有所提升。22Q4公司经营性现金净流入亿元，相比去年同期亿元净流出实现亿元净增长，23Q1经营性现金净流出亿元，相比去年同期小幅增长，公司年底现金流管控能力大幅提升。应收账款和票据方面，22Q4同比增加53%，其中应收票据同比增加%，应收账款同比增加%；23Q1应收账款和应收票据同比增加%，其中应收票据同比增加%，应收账款同比增加24%，23Q1应收增速高于同期营收增速。
募投项目延期投产，后续凤阳资产有望并入。公司公告表示，募投项目“大尺寸、高功率超薄光伏玻璃智能化深加工建设项目”目前已经建成投产10条深加工产线，剩余2*的深加工超薄光伏玻璃设备调试延期，因此预期投产时间延迟至2023年9月底。此前公司拟通过发行股份及支付现金购买资产的方式购买凤阳硅谷100%的股权并募集配套资金，资产并入后公司将实现光伏玻璃生产垂直一体化的产业布局，考虑原材料和燃料均承受了较大的成本上升的压力，公司2022年12月召开第五届董事会上，审议通过了关于终止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项的议案。后期公司将在综合考虑外部环境变化、公司战略规划、估值调整等因素的前提下重新筹划本次交易事项。
投资建议：我们调整2023/2024/2025年公司归母净利润为，EPS为，PE估值，维持“买入”评
